蒸汽式电子烟主要包括三个部分：电池、雾化器和烟油。其上游产业链可分为电池原材料（电池、电芯和控制电路）、雾化器原材料（塑料、玻璃、五金和发热电阻）和烟油原材料三个部分。
烟油主要由尼古丁、丙二醇、甘油和香精组成。尼古丁又称烟碱，是香烟致成瘾物质。烟油中尼古丁浓度主要分为24mg/ml(极高浓度)、18mg/ml(高浓度)、11mg/ml(中浓度)、8mg/ml(低浓度)或者0mg/ml(无尼古丁)。浓度越高击喉感越强，但同时也会减弱烟油的口味；丙二醇和甘油是常见的药物与食品添加剂，无色透明，为尼古丁和香精重要载体。
图9：电子烟烟油主要构成
1、中游设计制造商主要包括国际著名烟草公司和中国代工厂
中国生产了全球95%以上的电子烟，这些生产企业主要集中在深圳。由于蒸汽式电子烟制造门槛相对较低，许多互联网企业纷纷创立蒸汽电子烟品牌，这些品牌虽然营销能力强但缺乏技术积淀，使得我国电子烟行业集中度CR4仅有10.2%，远低于美国和中国香港的64.0%、58.6%。
从销售渠道看，主要消费国欧美地区包括线上和线下两种销售方式；而我国随着《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》的颁布，自2019年11月1日起我国电子烟只能通过线下进行销售。
图：蒸汽式电子烟产业链
资料来源：公开资料整理
蒸汽式电子烟核心为雾化器，其性能的优劣直接影响电子烟烟液的雾化效率、气溶胶特性、功效与安全性，是国内外电子烟厂商专利布局的重中之重。电子烟雾化器主要有三种技术，分别是陶瓷雾化芯技术、金属网格加热技术和蒸汽烟技术。
蒸汽式电子烟核心为雾化器，其性能的优劣直接影响电子烟烟液的雾化效率、气溶胶特性、功效与安全性，是国内外电子烟厂商专利布局的重中之重。电子烟雾化器主要有三种技术，分别是陶瓷雾化芯技术、金属网格加热技术和蒸汽烟技术。目前市面上的大部分小烟采用微孔陶瓷雾化芯加热。
作为雾化器全球领先企业的麦克韦尔推出了Feelm陶瓷雾化芯技术。Feelm的金属薄膜设计创造了非凡的宽幅加热表面，可以准确智能地施加温度，确保了即时蒸汽的产生，同时减少了有害物质。在2018年，Feelm陶瓷雾化芯技术获得全球权威大奖——金叶奖。该方法已被国内RELX首用，获得广大消费者的认可，其他前沿公司也在积极布局陶瓷加热片和陶瓷雾化芯的相关技术，因此未来蒸汽式电子烟雾化芯的技术发展方向将是微孔陶瓷雾化芯。
图：Feelm陶瓷雾化芯
雾化器的另一种技术路线是金属网格加热技术，该技术的优点主要在于金属网格加热元件发热均匀。菲莫国际于2018年6月在英国推出了封闭换弹式蒸汽电子烟iqosMesh，采用的就是该技术。另外还有蒸汽烟技术，该技术核心配件是一种超薄不锈钢刀片，其表面积比传统的线圈和芯加热系统大10倍，可为加热电子烟油提供更加精确和可测量的方式。2018年英美烟草推出了应用新加热雾化技术Puretech刀片技术的VypeiSwitch和VypeiSwitchMaxx。
从电子烟问世以来，雾化器漏油时有发生，市面上的电子烟或多或少都存在漏油问题。因此，各大厂家和科研院所都在积极开发相关技术试图攻克这一难题。比如福禄从烟弹入手，设计了四重防漏油结构：第一、顶部吸油棉，快速吸收冷凝液，防止吸入；第二、底部螺纹密封，复杂结构设计带来严密防漏油效果；第三、蘑菇型陶瓷雾化器，有效防止烟油在雾化器中淤积流出；第四、底部吸油棉，迅速吸收沉积的冷凝液。悦刻则采用与福禄类似的四重防漏烟弹结构设计，使用iWatch上的液态硅胶工艺，密封性更好，烟嘴和SPCC双重锁固，用30mm挂壁仓有效锁住冷凝液，此外还以Feelm陶瓷材质为加热介质，对烟油进行360°
均匀加热，同时采用环形气道入气口，相比传统吸气通道增长一倍，让每一滴烟油充分雾化，减少漏油风险。但是目前来讲，这些技术只能降低漏油率，对于消费者，漏油问题仍然是蒸汽式电子烟的一大痛点。
电子烟烟油在线购#在电子烟第一销售大国的美国，2017年以前，电子烟市场份额主要掌握在Vuse(雷诺)、Blu(帝国烟草)、Logic(日本烟草)、MarkTen(菲莫美国)四大品牌手中。其中2016年美国各大电子烟品牌中，Vuse的市场份额最大，并且前两大品牌Blu和Vuse的销售总额已经超过了市场份额的一半。但从2017年以来，美国品牌JUUL迅速发展，美国电子烟市场自此重新洗牌。2017年底，JUUL的市场份额上涨到了47%，2018年则增至70%，销售额达15亿美元，成为市场份额最高的品牌。与此同时，2018年7月JUUL获得老虎基金旗下TigerGlobalManagement公司高达6.5亿美元的投资。随后菲莫国际的所有者奥驰亚以128亿美元收购了JUUL35%的股份，使这家电子烟初创公司估值达到380亿美元。虽受美国FDA对蒸汽式电子烟禁令的影响，2019年10月奥驰亚对JUUL的投资减少45亿美元，但JUUL作为尼古丁盐技术的开创者依然是整个蒸汽式电子烟行业中当之无愧的独角兽。
JUUL能实现快速扩张的原因主要有三点。首先潮流定位，面向年轻人。JUUL把自己定位成“潮流”、“年轻”和“青春魅力”的代名词，在广告牌、杂志和社交媒体上推送年轻模特拍摄的广告照片，采用明快鲜艳的色彩，吸烟年轻人的注意。并且在口味方面，推出了多种口味，包括薄荷、芒果、焦糖、黄瓜等，更受年轻人喜爱。而与之对比是Vuse和Blu偏商务风格的广告，这两家更多的是把自己定义为深受商务人士喜爱的替烟产品。而JUUL的目标用户群体为有吸烟习惯的年轻人和不曾吸烟只是紧跟潮流的年轻人，故其受众群体更为广泛。
其次是采用线上社交营销渠道，扩大宣传广度。JUUL格外重视社交媒体，比如中学生和高中生使用频繁的社交软件Instagram。JUUL在Instagram上一炮而红，创建了＃juul，＃juulvapor，＃switchtojuul，＃vaporized等多个标签。
其三，也是最重要的一点，JUUL具有核心技术优势。在2017年之前，市面上的蒸汽式电子烟中的尼古丁添加剂基本为游离式尼古丁碱，游离式尼古丁碱会对喉咙产生过度刺激从而降低了用户体验。JUUL公司率先采用尼古丁盐作为电子烟烟油中的尼古丁添加剂。尼古丁盐是尼古丁与酸反应所生产的胺盐。尼古丁盐对于口腔或喉咙的粘膜刺激要小很多。并且尼古丁盐比游离碱尼古丁穿透力更强，增加了相同时间内可穿透入血液的尼古丁水平。故可以提供一种接近真烟尼古丁被血液吸收的方式，同时不会过度刺激喉咙，颠覆了传统蒸汽电子烟的使用体验，带来了蒸汽式电子烟历史性的技术革命。在尼古丁盐的助力下，全球蒸汽式电子烟市场规模增速明显提高，带来量价齐升的良好态势。
国内电子烟竞争企业较多，仅深圳一处，电子烟加工厂就超过了1000家。虽然大部分企业还处于初创阶段，刚刚完成首轮融资，但电子烟行业梯队已初步成型，龙头企业初现。比如新秀企业RELX悦刻，其成立于2018年。在2019年上半年电子烟行业中凭借44%的市场占有率，位列中国电子烟市场第一的位置，且远超第2到10名总和，成为当之无愧的行业领军企业。福禄和柚子等企业跻身行业第二梯队。目前电子烟品牌还处于扩张渠道、跑马圈地的前期。由于本身电子烟行业技术壁垒不高，因此产品营销和渠道扩张将成为各企业之间未来竞争的焦点。
图表：电子烟企业融资情况
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